1asig.ro
1asig.ro
federatia roaman de bowling
Leonardo Badea (BNR): Mirajul ...

Leonardo Badea (BNR): Mirajul criptoactivelor

"In real life, the hardest aspect of the battle between good and evil is determining which is which." (Game of Thrones)

"De-a lungul timpului, evolutia societatii a avut la baza tocmai capacitatea de a se dezvolta, de a inova, de a adapta noi produse si sisteme care sa raspunda necesitatilor istorice. In domeniul pietelor financiare, in special in ultimii 20 de ani, a existat un apetit pentru dezvoltarea de noi instrumente, uneori simple, alteori sofisticate, care sa raspunda necesitatilor investitionale. Din pacate insa, adesea s-au urmarit in primul rand profituri rapide. Totusi, usurinta in utilizare si folosirea progresului tehnologic au fost in multe cazuri o baza obiectiva a cresterii eficientei utilizarii noilor produse.

 

Atunci cand discutam cauzele si rezultatele acestei evolutii abordarea analitica si obiectiva este de cel mai mare ajutor. Nu trebuie sa respingem a priori produsele si serviciile financiare noi, pentru ca in multe ipostaze, inovatia financiara a reprezentat un factor de progres. De aceea, noile propuneri generate in cadrul industriei financiare trebuie analizate, studiate si chiar testate, inclusiv prin aplicatii practice la o scara controlata pentru a vedea masura in care corespund cerintelor pietei si raspund imperativelor de protectie a consumatorilor de servicii si produse financiare. Este deopotriva adevarat ca este preferabila o abordare prudenta din partea consumatorilor, care trebuie sa aplice o regula foarte simpla, si anume, sa nu utilizeze produse sau servicii despre care nu stiu suficiente lucruri si al caror mecanism nu il inteleg. Insa in practica, aceasta regula s-a demonstrat ca este destul de greu de respectat. Criza financiara globala, inceputa in anii 2007-2008, a demonstrat cat de gresit este sa faci investitii in produse financiare sofisticate, care nu sunt intelese sau sunt prezentate defectuos.

  1. Valoarea banilor si a activelor financiare 
    Daca ne referim la cele mai recente creatii de produse financiare devenite relativ populare in randul unor categorii de utilizatori trebuie sa ne reintoarcem la ideea de valoare a banilor. Astfel, astazi in sistemul financiar sunt folosite in mod traditional monede de tip fiat. Valoarea monedei fiduciare este derivata din relatia dintre cerere si oferta, din credibilitatea bancii centrale emitente, stabilitatea guvernului tarii emitente, robustetea si performanta economiei mai degraba decat din valoarea unui activ fizic sau financiar care o sustine. Cele mai multe monede moderne in circulatie (atat sub forma scripturala, cat si pe suport fizic - hartie, polimer, moneda metalica) sunt monede fiat, inclusiv dolarul american, euro si alte monede globale importante. Asa numita criptomoneda (poate cea mai cunoscuta categorie de criptoactive), merita repetat, este o forma exclusiv digitala de plata si o metoda de stocare a valorii. Ea nu are caracteristicile unei monede garantate de o institutie parte a sistemului financiar clasic.
    In esenta, acest nou concept se bazeaza pe un registru digital securizat si descentralizat - numit blockchain - pentru a inregistra tranzactiile, a consemna emiterea de noi "monede" sau "jetoane" si pentru a preveni frauda si contrafacerea. Desi exista mii de astfel de asa numite monede criptografice, in prezent, Bitcoin este de departe cea mai cunoscuta si cu vechime in utilizare, in ciuda faptului ca are o poveste de fundal deloc transparenta, care implica un creator enigmatic pe nume Satoshi Nakamoto, a carui existenta si identitate nu au fost niciodata stabilite. Blockchain-ul Bitcoin a fost conceput astfel incat doar 21 de milioane de "monede virtuale" sa fie "emise". Acest asa numit tip de deficit verificabil (in esenta o limitare a cantitatii/ofertei pentru acest activ) a contribuit la cresterea abrupta a pretului monedei in anticiparea unei cereri viitoare care va depasi considerabil oferta.
    Aparitia si dezvoltarea pietei criptoactivelor a generat reactii si pozitii contradictorii in randul economistilor, al practicienilor cu experienta in domeniul financiar, precum si in randul diferitelor categorii de participanti pe pietele financiare, inclusiv a unor institutii cu activitate in domeniu. Celebri economisti si oameni de afaceri au atras atentia ca ne aflam in fata unui imens balon speculativ.
    Spre exemplu, omul de afaceri Warren Buffet spunea in 2020 ca criptomonedele practic nu au valoare. Nu poti face nimic cu ele decat sa le vinzi altcuiva. De asemenea, Bill Gates a afirmat faptul ca activele digitale sunt suta la suta bazate pe fool theory, adica ele pot sa functioneze doar atat timp cat vei gasi pe altcineva care sa cumpere mai scump decat tine ceva ce nu are valoare. 
    Binecunoscutul economist Paul Krugman sustine faptul ca investitorilor li se vand produse cripto speculative fara ca acestia sa inteleaga cu adevarat riscurile la care se expun. Robert Merton afirma faptul ca singura moneda legala posibila este una controlata de guvern. Monedele fiat au de fapt o valoare intrinseca, deoarece prin lege ele pot fi folosite pentru a deconta toate platile fiscale si alte plati catre guvern si trebuie acceptate ca plata pentru obligatiile exprimate in acea moneda. Nouriel Roubini, un critic de lunga durata al Bitcoin, a sustinut ca acesta este destinat sa ajunga in "muzeul monedelor esuate" cu toate celelalte monede digitale. El a spus ca Bitcoin "nu este sigur, nu este descentralizat si nici macar scalabil". Si totusi, in ciuda acestor opinii ferme si neechivoce privind caracterul de schema piramidala al criptoactivelor, exista in continuare o piata consistenta. Ce oare poate determina un investitor sa cumpere criptoactive? Poate doar mirajul unor castiguri rapide uriase ...
  2. Pana la luna si inapoi 
    Ne-am obisnuit deja sa vedem fluctuatii mari, cresteri si prabusiri spectaculoase pe piata criptoactivelor. Cresterea pietei a fost considerabila, aparent neverosimila; intr-un timp scurt, capitalizarea pietei a ajuns pana la luna si inapoi. Si daca ne gandim la ultima prabusire marcanta, a criptomonedei Luna, metafora pare perfect adecvata - pretul Luna s-a prabusit intr-o singura saptamana in luna mai a.c., de la US$87 la US$0,0005.
    Si atunci, o serie de intrebari par legitime - Ce valoare au criptoactivele? Cine garanteaza pentru ele? Care sunt riscurile si avantajele pe care acestea le presupun? Care este potentialul de crestere al acestei piete, este "cerul" limita? Iar acestea sunt doar cateva dintre intrebarile pe care si le adreseaza specialistii si nu numai.
    Exista cu siguranta o baza solida si argumente puternice pentru a considera criptoactivele instrumente speculative, cu o volatilitate crescuta a pretului si o sumedenie de alte riscuri asociate: de exemplu, riscul de credit/contrapartida, cel de lichiditate, riscul din perspectiva combaterii spalarii banilor si al prevenirii finantarii terorismului, riscul reputational, riscul cibernetic etc. Sunt active digitale care nu sunt reglementate sau garantate de institutii recunoscute. Responsabilitatea revine in totalitate detinatorului. Nimeni nu garanteaza aceste investitii, nimeni nu poate fi tinut responsabil pentru pierderea lor. In mod paradoxal, cel mai mare avantaj al criptoactivelor poate deveni si cel mai mare risc - lipsa reglementarilor duce la facilitarea si la cresterea vitezei tranzactiilor, dar inseamna ca nimeni nu poate interveni si corecta ceva ce nu functioneaza corespunzator. Un plus incontestabil este dat de faptul ca tehnologia de la baza este considerata ca avand un grad foarte ridicat de siguranta din punct de vedere cibernetic. Totusi, este evident ca nu este infailibila. Si daca acceptam faptul ca tehnicilor de securitate cibernetica li se opun permanent tehnici de hacking, care se dezvolta in acelasi ritm frenetic ca si cybersecuritatea, este dificil de estimat cat de protejat este in realitate utilizatorul.
    Volatilitatea extrem de ridicata este un alt risc major pe care il presupun criptoactivele. Preturile cresc sau se prabusesc ametitor, de la o zi la alta, ceea ce face dificila tranzactionarea prin prisma timpului care trebuie petrecut analizand preturi, evolutii, tendinte. Chiar si asa, dupa doua prabusiri recente spectaculoase, piata se ridica la aproape 1 trilion USD. Optimistii cred ca piata se va stabiliza, pesimistii considera o astfel de stabilizare este putin probabila. 
    Exista, de asemenea, o preocupare reala pentru consumul de energie asociat criptoactivelor si o ampla dezbatere privind impactul acestora asupra mediului. Ele implica diferite protocoale pentru verificarea tranzactiilor, iar acestea cauzeaza un consum important de energie. Conform estimarilor, reteaua de minare Bitcoin ar fi consumat pe parcursul anului 2018 o cantitate de energie similara cu cea consumata de Ungaria (de Vries, 2019). Studiile identifica Bitcoin ca principalul consumator de energie din universul cryptoactivelor, revenindu-i 2/3 din totalul energiei consumate, dar este evident ca nu trebuie neglijat nici impactul celorlalte componente (Gallersd?rfer et al., 2020).
    Dincolo de dezavantajele mentionate anterior, exista si o preocupare legitima pentru posibilitatea deloc neglijabila de a le utiliza in finantarea unor activitati ilicite, cum este terorismul de exemplu. 
    Pe de alta parte, securitatea operatiunilor si transparenta sunt doua avantaje clamate de sustinatorii criptomonedelor. Nu pot fi falsificate, asa cum se intampla cu bancnotele traditionale, tranzactiile sunt perfect anonimizate, detinatorul de criptomonede isi poate urmari singur tranzactiile, evitand intermediarii. Detinatorul le poate folosi oriunde, nu sunt legate de un anumit spatiu asa cum sunt monedele fiat. Pretul este determinat de piata, pe baza legii cererii si a ofertei. Dar atractivitatea este pe masura riscurilor. Piata a crescut intr-un ritm frenetic si dincolo de prabusirile spectaculoase inregistrate, capitalizarea pietei este inca semnificativa. De la momentul de maxim inregistrat la finalul anului trecut si pana in prezent, piata cripto a scazut cu 2 trilioane USD, anuntand o noua iarna cripto.
  3. Si totusi, de data aceasta, iarna pare diferita ...
    In esenta, iarna cripto este denumirea populara in versiunea cripto a pietei de tip "bear" in sens bursier. Iarna cripto indica o perioada de performanta scazuta a pietei, caracterizata de sentiment investitional negativ si valori scazute ale monedelor. Au existat mai multe ierni cripto, dar de data aceasta, iarna cripto pare a fi diferita. Pot fi enumerate o serie de motive care dau un caracter diferit iernii care se profileaza. 
    Probabil ca, in primul rand, frapeaza magnitudinea fara precedent a acestei prabusiri, care marcheaza o scadere de 60% a market cap, de la aproape 3 trilioane USD la finalul lui 2021 la sub 1 trilion USD in iunie 2022 (coinmarketcap.com). 
    Apoi, este de mentionat cadrul general diferit pe care se proiecteaza aceasta scadere, si anume, un cadru definit de o serie de crize care se suprapun. Discutam de spectrul unei crizei economice de dimensiuni semnificative, de conflictul din Ucraina care dureaza deja de cinci luni fara a fi evidenta deocamdata o solutionare, de criza pandemica ce pare sa revina, de omniprezenta criza climatica, toate profilate pe fundalul unui mediu global caracterizat de incertitudine la diferite niveluri - politic, social, economic.
    Un alt motiv, in esenta un rezultat firesc al crizelor suprapuse, tine de modificarea comportamentului consumatorilor. Este de asteptat o reevaluare din partea acestora, o crestere a aversiunii fata de risc, ceea ce determina o abordare diferita fata de criptoactive, contrastanta cu entuziasmul manifestat anterior.
    Mai mult, fata de iarna cripto precedenta, de data aceasta exista un numar important de investitori institutionali pe piata cripto, iar interconditionarea cu sistemul financiar traditional este mult mai ampla.
  4. Dincolo de iarna cripto, perspectiva fructificarii avantajelor tehnologiei

Ceea ce a demonstrat insa experienta criptoactivelor ca utilitate economica nu tine neaparat de utilizarea efectiva a acestora, cat de avantajele indiscutabile ale tehnologiei din spatele lor - DLT. Si mai mult, experienta cripto a adus pentru prima data in discutie posibilitatea unei alternative digitale la sistemul traditional. Aceasta revelatie, desi nu neaparat recenta, arata ca discutia privind viitorul sistemului monetar nu poate evita transformarea digitala.

Putem considera ca tehnologia DLT intruneste criteriile unei inovatii disruptive. Desi lansata acum circa un sfert de secol, teoria privind inovatia disruptiva (Christensen, 1997) a atras ample dezbateri si interpretari privind continutul teoriei si implicatiile pentru modelele de business. Includerea DLT in randul inovatiilor disruptive ridica de asemenea o serie de intrebari legate de viitorul sistemului financiar - cum poate DLT transforma sistemul financiar? Cum pot fi pastrate avantajele indiscutabile ale tehnologiei diminuand in acelasi timp riscurile si neajunsurile? Si nu in ultimul rand cum se va schimba lumea noastra odata inglobata aceasta tehnologie in sistemul financiar traditional? Am asistat deja la finalul anilor 1990 la o criza dot.com, care a avut alte coordonate fata de cele precedente, ca urmare a adoptarii pe scara larga a tehnologiei informatiei. Odata cu dezvoltarea internetului, pe acel varf al cresterii exponentiale a numarului de detinatori de computere personale, a inceput o noua era a investitiilor speculative. Asa cum era de asteptat, inevitabilul s-a produs, investitorii au inregistrat pierderi spectaculoase, iar multe companii nu au putut supravietui. Toate acestea s-au intamplat pentru ca s-a pierdut din vedere esentialul, si anume valoarea reala care ar fi trebuit sa se afle in spatele acelor tranzactii de multe milioane de dolari. Concluzia fireasca este ca ar trebui sa gasim abordarile care sa previna repetarea unor astfel de crize speculative. In acelasi timp, nu trebuie sa uitam ca chiar si dupa criza dot.com o serie de tehnologii si modele de afaceri atunci aparute au rezistat si s-au dezvoltat, dovedindu-si utilitatea pentru economia globala si ajungand in prezent exemple de succes la nivel international. Nu putem exclude ca si dupa aceasta "iarna crypto", o serie de tehnologii si modele de afaceri sau circuite de plati sa isi demonstreze totusi viabilitatea si sa contribuie la viitorul sistemului financiar, chiar daca multe dintre componentele de acum ale universului criptoactivelor probabil vor disparea complet sau vor pastra doar o existenta marginala.

Banca Reglementelor Internationale (BIS) este preocupata de aceste intrebari si a publicat o analiza asupra criptomonedelor si stablecoins in raportul sau anual, aparut in luna iunie 2022, precum si o perspectiva asupra viitorului sistemului monetar. In document se mentioneaza posibilitatea ca tehnologia de la baza activelor criptografice sa constituie catalizatorul care sa determine transformarea sistemului monetar prin includerea unei monede digitale emise de autoritatea monetara (CBDC), capitalizand avantajele evidente si eliminand imperfectiunile. Moneda digitala a bancii centrale este de fapt versiunea digitala a unei monede fiat. Chiar daca este o moneda digitala, CBDC este fundamental diferita de o criptomoneda, fiind emisa de o banca centrala, garantata si sustinuta de increderea bancii centrale respective. CBDC beneficiaza deci de toate caracteristicile monedei fiduciare, dar emisa in format digital si prezentand avantajele specifice ce decurg din acest format digital - crestere a vitezei tranzactiilor si scadere a costului aferent acestora, eficienta ridicata a transferurilor internationale. Acesta ar fi un exemplu de utilizare superioara a transformarii digitale la nivelul bancilor centrale si multe tari au emis deja sau iau in considerare emiterea unei astfel de monede.

Rezerva Federala a SUA a publicat un raport intitulat "Money and Payments: The US Dollar in the age of Digital Transformation" (ianuarie 2022) in care dedica un capitol CBDC, prezentand functiile, utilizarea, potentialele avantaje, dar si provocarile pe care le presupune o astfel de moneda. Discutia este deci mai actuala ca oricand, iar rolul bancilor centrale este fundamental in mijlocul acestor transformari rapide la care asistam.

Metafora utilizata de BIS este cea a unui copac al carui trunchi reprezinta suportul solid al bancilor centrale pentru functionarea sistemului financiar, la care o contributie semnificativa o au si celelalte autoritati cu atributii in acest domeniu. Pornind de la acest trunchi este de asteptat ca in viitorul apropiat sa se dezvolte noi ramificatii sub forma unor produse si sisteme bazate pe noile tehnologii, care sa raspunda mai bine nevoilor participantilor, in acord cu inovatiile aduse de transformarea digitala. Esentiala ramane insa conditia prealabila a existentei unui trunchi solid ca structura de sustinere a sistemului monetar. In aceasta arhitectura imbunatatita a sistemului financiar, in baza noilor tehnologii, este greu de imaginat ca rolul bancilor centrale ar putea fi unul diminuat fata de situatia actuala, ci dimpotriva, tocmai bancile centrale vor oferi elementul de robustete necesar pentru intarirea credibilitatii si pentru consolidarea stabilitatii financiare. Pentru aceasta, este importanta concretizarea cat mai rapida a intentiilor si a eforturilor curente la nivel european si international, in vederea reglementarii pietelor de criptoactive, asa cum prevad proiectul directivei europene MiCA publicat recent sau cel al Financial Stability Board (FSB), avut in vedere pentru toamna acestui an si care sustin o colaborare si o impartire a responsabilitatilor intre diferitele autoritati nationale competente si institutii europene / internationale cu rol in functionarea sistemului financiar. Ducand mai departe metafora BIS a trunchiului reprezentat de bancile centrale, reglementarea si capitalizarea avantajelor aduse de transformarea digitala pot reprezenta radacinile necesare sustinerii si cresterii organice a sistemului financiar. Acest proces de reglementare trebuie insa sa se refere nu doar la reglementarea tranzactiilor in sine, ci si la caracteristicile pe care trebuie sa le indeplineasca un criptoactiv. Simpla emitere a unor active criptografice volatile nu le asigura acestora o valoare de intrebuintare. De aceea, trebuie sa vedem daca este necesara existenta unui colateral pentru stabilizarea in conditii rezonabile a pretului acestuia in raport cu monedele clasice. Pe de alta parte, daca ne referim la criptoactivele cu valoare stabila, un model care poate fi considerat o ancora solida pentru stabilitatea pretului acestora este cel al reglementarilor privind lichiditatea si solvabilitatea aplicabile unor tipuri de entitati din sistemul financiar clasic, precum fondurile de pe piata monetara sau alte institutii financiare supravegheate. Asadar, demersul de reglementare a criptoactivelor cu valoare stabila trebuie sa mearga dincolo de exigentele privind protectia consumatorilor, combaterea spalarii banilor si prevenirea finantarii terorismului si sa adreseze nevoile de asigurare a stabilitatii financiare, ca urmare a interconexiunilor existente intre sistemul financiar traditional si universul criptoactivelor cu valoare stabila si avand in vedere dimensiunile acestuia.

Dincolo de toate aceste consideratii, este important sa nu pierdem din vedere esenta a ceea ce afirma un arhitect al schimbarilor tehnologice, in unele cazuri disruptive, Steve Jobs, si anume, ca nu este vorba despre increderea in tehnologie, ci despre increderea in oameni".